在上一篇的年中報(bào)分析中，我們探討了上市家居企業(yè)在上半年的的表現(xiàn)。

國(guó)慶中秋雙節(jié)過(guò)后，我們從公司市值、負(fù)債率、營(yíng)收賬款等幾大維度，繼續(xù)為大家?guī)?lái)上市公司財(cái)報(bào)的深度分析，從他們的表現(xiàn)一探家居行業(yè)的發(fā)展趨勢(shì)！

公司市值排名：

歐派584億、顧家332.8億、敏華200億

市值是指上市公司的股價(jià)和股本的乘積，是評(píng)價(jià)一家上市公司是否優(yōu)秀、是否得到市場(chǎng)認(rèn)可的一個(gè)重要指標(biāo)。

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上圖統(tǒng)計(jì)了61家家居建材上市公司2023年10月2日的市值數(shù)據(jù)。市值上100億的企業(yè)有13家，建材/其他、定制家具、成品/軟體、家居賣(mài)場(chǎng)各3家，瓷磚1家。

作為定制家居龍頭，歐派家居市值高達(dá)584億元，僅次于建材領(lǐng)域的東方雨虹。

而在成品家居領(lǐng)域起家的顧家家居，市值也高達(dá)332.8億元。

在港交所上市的成品/軟體龍頭敏華控股的股票市值約為200.42億元，低于顧家家居。

除了資金環(huán)境，市值的另外一個(gè)決定因素是公司的內(nèi)在價(jià)值，公司的內(nèi)在價(jià)值即公司所處的行業(yè)前景、公司的商業(yè)模式和盈利能力，再細(xì)分講就是公司的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)和護(hù)城河。

從很長(zhǎng)的周期看，股票的市值是跟隨著公司的凈資產(chǎn)的增長(zhǎng)而增長(zhǎng)，如果一個(gè)公司長(zhǎng)期盈利性很差，甚至虧損，那他的凈資產(chǎn)一定是不會(huì)增長(zhǎng)的。

典型公司分析：慕思股份

渠道&產(chǎn)品優(yōu)化，盈利能力提升

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慕思股份市值144億元，排在市值榜第10位。2018-2022年公司凈資產(chǎn)復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)56.33%。

2023上半年因?yàn)榻K端消費(fèi)不及預(yù)期，以及終止直供歐派蘇斯品牌業(yè)務(wù)的共同影響下，慕思營(yíng)收同比-12.83%。但公司不增收卻增利，歸母凈利潤(rùn)同比+15.31%，原因是直供歐派業(yè)務(wù)的低毛利率產(chǎn)品減少、原材料價(jià)格下降及降本增效。毛利率50.68%，遠(yuǎn)高于同行均值30.74%。

對(duì)于下半年，慕思答投資者：“持謹(jǐn)慎樂(lè)觀態(tài)度，將加大主動(dòng)營(yíng)銷活動(dòng)資源投放，有信心保增長(zhǎng)、促有質(zhì)量發(fā)展?！薄傲?zhēng)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入、凈利潤(rùn)同比2022年度增長(zhǎng)10%-20%?！?月14日慕思發(fā)布公告12個(gè)月內(nèi)回購(gòu)A股社會(huì)公眾股份，回購(gòu)資金總額不低于人民幣12,000.00萬(wàn)元（含），不超過(guò)人民幣24,000.00萬(wàn)元（含），此舉向市場(chǎng)發(fā)出企業(yè)管理良好的信息。

典型公司分析：匠心家居

營(yíng)收高增，外銷快速拓展

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匠心家居市值58.24億元，排在市值榜第20位。2018-2022年公司凈資產(chǎn)復(fù)合增長(zhǎng)率高達(dá)58%。公司Q2收入5.2億同比+62%，歸母凈利潤(rùn)1.3億同比+22%。

匠心家居的長(zhǎng)期戰(zhàn)略是繼續(xù)做大做強(qiáng)海外市場(chǎng)、打造自身的國(guó)際品牌。公司所有的資源都在為這樣的目標(biāo)服務(wù)，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)目前不是重點(diǎn)。

自美國(guó)家具行業(yè)優(yōu)秀的軟體沙發(fā)設(shè)計(jì)師Jason Carpenter加盟后，匠心家居開(kāi)創(chuàng)的高端產(chǎn)品系列MotoLiving已被現(xiàn)有的大客戶選中，下半年將開(kāi)始在全美幾百個(gè)零售店銷售。MotoLiving也為公司帶來(lái)了全新客戶和潛在新客戶，基本都在2023年5月22日公布的全美前100位家具零售商之列。

至此，全美前100位家具零售商的排名中，有33位零售商是匠心家居的客戶，比2022年增加了10%。

資產(chǎn)負(fù)債率、應(yīng)收賬款指標(biāo)：

富森美表現(xiàn)優(yōu)秀

資產(chǎn)負(fù)債率反映了在總資產(chǎn)中有多大比例是借債，一般來(lái)說(shuō)，借債太高或者太低都不太好，還需要結(jié)合行業(yè)均值與其他指標(biāo)進(jìn)行分析。下圖統(tǒng)計(jì)了60家家居建材上市企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率。（敏華控股因半年報(bào)的結(jié)算時(shí)間不一致，未列入統(tǒng)計(jì)）。

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低資產(chǎn)負(fù)債率可能意味著企業(yè)擁有較多自有資金，具備較強(qiáng)的償債能力和穩(wěn)定性，對(duì)外部風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較為抵御。這有助于增加投資者的信心，提升企業(yè)的信用等級(jí)，并為未來(lái)的發(fā)展提供更大的靈活性。

然而，過(guò)低的資產(chǎn)負(fù)債率也可能意味著企業(yè)未充分利用債務(wù)融資的潛力，無(wú)法最大程度地?cái)U(kuò)大資產(chǎn)規(guī)模和經(jīng)營(yíng)能力。

資產(chǎn)負(fù)債率在30%以下的有13家企業(yè)，建材/其他6家，地板3家，成品/軟體2家，賣(mài)場(chǎng)1家、衛(wèi)浴1家。

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上圖為資產(chǎn)負(fù)債率在30%以下的企業(yè)，包含了“應(yīng)收票據(jù)及應(yīng)收賬款/營(yíng)收”數(shù)據(jù)，“應(yīng)收款/營(yíng)收”越低代表企業(yè)對(duì)下游的議價(jià)能力越強(qiáng)。

建材/其他類四通股份與成品家具/軟體類匯森家居的“應(yīng)收票據(jù)及應(yīng)收賬款/營(yíng)收”都超過(guò)80%，這兩家企業(yè)產(chǎn)品滯銷，且企業(yè)沒(méi)有舉債擴(kuò)大經(jīng)營(yíng)的意愿。

家居賣(mài)場(chǎng)一般采用先付租金后使用模式，富森美立足于成都市場(chǎng)，僅守一方良田，公司應(yīng)收款占營(yíng)收僅為4.44%，資產(chǎn)負(fù)債率12.33%，現(xiàn)金流十分充裕。

永安林業(yè)是全國(guó)第一家以森林資源為主要經(jīng)營(yíng)對(duì)象的上市公司。2015年，該公司以高溢價(jià)13億元收購(gòu)了福建森源家具。2018年資產(chǎn)一次性減值撥備11.32億元，導(dǎo)致當(dāng)年虧損13億多元，吞噬了公司多年的積累。近兩年銷售木材帶來(lái)較大收益，且因是稀缺資源，回款快，應(yīng)收款占營(yíng)收比僅為2.05%。公司賺了錢(qián)把借款還了，資產(chǎn)負(fù)債率越來(lái)越低，本報(bào)告期為17.3%，而在2019年年報(bào)的數(shù)據(jù)是76.56%。

5家地板上市企業(yè)中3家資產(chǎn)負(fù)債率低于30%。地板行業(yè)有著千億市場(chǎng)，但市場(chǎng)集中度極低。CR10僅為35%左右，主要原因是地板產(chǎn)業(yè)各品類（木竹地板、木塑地板、石晶地板）間原材料差距較大，較少能做到全品類生產(chǎn)，加之石晶地板生產(chǎn)簡(jiǎn)單，市場(chǎng)集中度低，帶動(dòng)整體地板產(chǎn)業(yè)市場(chǎng)集中度下降。

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定位于中高端的德系品牌菲林格爾，應(yīng)收款占營(yíng)收比僅為9.88%，遠(yuǎn)低于地板板塊均值36.48%。企業(yè)營(yíng)收多年徘徊在7億左右，難以突破，隨著房地產(chǎn)低迷，今年中報(bào)收入僅為1.8億，同比-6.12%。

地板龍頭大亞圣象的資產(chǎn)負(fù)債率同樣低于30%，但應(yīng)收款占營(yíng)收比高達(dá)60.18%。應(yīng)收賬款占營(yíng)業(yè)收入的比重過(guò)大，意味著賒銷太多，存在著不能按時(shí)收回的風(fēng)險(xiǎn)。

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上圖列出了資產(chǎn)負(fù)債率超60%的14家企業(yè)，成品/軟體6家，建材/其他3家，地板、衛(wèi)浴、家居賣(mài)場(chǎng)、定制家居各1家。

高資產(chǎn)負(fù)債率可能表示企業(yè)承擔(dān)了較大的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。雖然具有一定的杠桿效應(yīng)，但過(guò)高的負(fù)債水平可能導(dǎo)致債務(wù)償還壓力增加，特別是在經(jīng)濟(jì)不景氣或利率上升的情況下，這可能會(huì)對(duì)企業(yè)的穩(wěn)定性和可持續(xù)性造成負(fù)面影響，并增加企業(yè)面臨的金融風(fēng)險(xiǎn)。

但在某些行業(yè)中，適度的債務(wù)融資可以幫助企業(yè)實(shí)現(xiàn)資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化，提高資產(chǎn)收益率，從而為股東創(chuàng)造更高的回報(bào)。

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成品/軟體行業(yè)的平均資產(chǎn)負(fù)債率52.31%對(duì)比其他板塊是最高的，在6家資產(chǎn)負(fù)債率超60%的企業(yè)中，僅有慕容家居的應(yīng)收賬款/營(yíng)收比，高達(dá)86.42%。

余下5家企業(yè)應(yīng)收/營(yíng)收比分別是：皇朝家居40.49%，恒林股份35.06%，盛諾集團(tuán)46.86%，夢(mèng)百合40.44%，曲美家居25.95%。

成品/軟體企業(yè)對(duì)下游企業(yè)的議價(jià)能力排在家居各板塊第3，議價(jià)能力較強(qiáng)，排第1和第2的分別是家居賣(mài)場(chǎng)和定制家具。

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軟體家具是當(dāng)下家居行業(yè)中成長(zhǎng)最為迅速、潛力巨大的市場(chǎng)之一。2000年-2017年是軟體家具的成長(zhǎng)階段，行業(yè)生產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈逐漸向發(fā)展中國(guó)家尤其是中國(guó)轉(zhuǎn)移，我國(guó)已經(jīng)成為全球最大的軟體家具生產(chǎn)國(guó)和消費(fèi)國(guó)。步入成熟階段的軟體家具龍頭企業(yè)，逐步進(jìn)行海外市場(chǎng)布局，高資產(chǎn)負(fù)債率下，軟體家具企業(yè)希望給予股東更高的回報(bào)。

資產(chǎn)負(fù)債率及應(yīng)收/營(yíng)收都非常高的兩家企業(yè)，分別是建材/其他類三棵樹(shù)（資產(chǎn)負(fù)債率81.18%，應(yīng)收/營(yíng)收83.83%）、成品家具/軟體類慕容家居（資產(chǎn)負(fù)債率140.83%，應(yīng)收/營(yíng)收86.42%）。

一般來(lái)說(shuō)資產(chǎn)負(fù)債率及應(yīng)收款這么高，企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是非常大的。頂著市場(chǎng)景氣下行的風(fēng)險(xiǎn)，三棵樹(shù)調(diào)整戰(zhàn)略，發(fā)力全渠道布局與品牌升級(jí)，整個(gè)經(jīng)營(yíng)指標(biāo)向好，報(bào)告期內(nèi)綜合毛利率31.04%，同比提升3.24%。且經(jīng)財(cái)務(wù)部門(mén)初步測(cè)算，預(yù)計(jì)公司2023年1-9月?tīng)I(yíng)收為91.39億元至99.34億元，較上年同期增長(zhǎng)15%到25%。公司聚焦央國(guó)企、城建城投、工廠廠房新賽道，各品類和渠道發(fā)展良好。?

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