8月8日，碧桂園終于承認(rèn)，公司出現(xiàn)了階段性流動(dòng)壓力，截至目前依然未能支付在新加坡發(fā)行的規(guī)模共計(jì)10億美元的票息，但寬限期有30天，嚴(yán)格意義上說(shuō)碧桂園還未真正的爆雷。火但是市場(chǎng)傳聞與資本市場(chǎng)早已開(kāi)始對(duì)其進(jìn)行踩踏。

有傳聞稱，佛山市副市長(zhǎng)帶工作組進(jìn)駐碧桂園，工作組要求碧桂園把家底都拿出來(lái)，包括海內(nèi)外，直系親屬和關(guān)聯(lián)企業(yè)的都拿出來(lái)，能變現(xiàn)的全部變現(xiàn)。做好自己的事情后，政府考慮支持其發(fā)債的事。還有傳聞稱：大小楊已經(jīng)去北京了，申請(qǐng)債務(wù)展期，但是證監(jiān)會(huì)沒(méi)有同意。并且小楊表示地產(chǎn)可以不要給國(guó)家，并保證完成保交樓任務(wù)，但后續(xù)的就業(yè)無(wú)法保證。

碧桂園對(duì)各項(xiàng)傳言給予否認(rèn)，為了挽回市場(chǎng)信心，碧桂園地產(chǎn)還提前兌付8月10到期之“20碧地02”未回售債券的本息，但似乎沒(méi)有起到提振的作用。因?yàn)?、10月份才是碧桂園的境外債券利息兌付的高峰。此外，年內(nèi)到期的境內(nèi)債務(wù)達(dá)101.9億元。

對(duì)于碧桂園而言，當(dāng)下困局前端，盡管窮盡了包括優(yōu)化裁員、壓縮成本、收縮區(qū)域、降價(jià)促銷、暫緩拿地等一系列手段，依然走到了爆雷邊緣。甚至有市場(chǎng)研究人士建議：此時(shí)，央企金融機(jī)構(gòu)（AMC、政策性銀行）應(yīng)該及時(shí)進(jìn)場(chǎng)為碧桂園托底。

在地產(chǎn)行業(yè)中，碧桂園雖算不上很差，但也算不上優(yōu)質(zhì)和頭部，較高的體量掩蓋不了其自身的疲弱，反而有可能使其風(fēng)險(xiǎn)更容易被關(guān)注。從組織架構(gòu)上看，碧桂園似乎要比恒大等地產(chǎn)企業(yè)干凈一些，表面上看不到諸如小貸、保理、融資租賃等碧桂園的融資馬甲。

碧桂園是典型的家族企業(yè)，楊國(guó)強(qiáng)作為碧桂園的創(chuàng)始人于近年將碧桂園交到二女兒楊惠妍的手中，楊國(guó)強(qiáng)的小女兒楊子瑩（在碧桂園體系中主要負(fù)責(zé)財(cái)務(wù)和融資這塊）和侄子楊志成以及女婿陳翀均在碧桂園控股擔(dān)任董事。碧桂園系旗下三家上市公司，分別為碧桂園控股（2007年4月20日港股上市）、碧桂園服務(wù)（2018年6月19日港股上市）以及博實(shí)樂(lè)教育集團(tuán)（2017年5月于美股上市），前兩家均由楊惠妍控股，由碧桂園教育集團(tuán)衍生出來(lái)的博實(shí)樂(lè)教育集團(tuán)（由楊惠妍和楊國(guó)強(qiáng)的妹妹楊美容控制）。

碧桂園系圖譜(圖片來(lái)源：任博宏觀論道，侵刪)

從資產(chǎn)規(guī)模和負(fù)債來(lái)看，碧桂園已經(jīng)連續(xù)兩年處于縮表通道中：截至2022年底，總資產(chǎn)為17445億元，總負(fù)債為14349億元，雖然小于恒大，但也處于高位。碧桂園地產(chǎn)集團(tuán)是碧桂園體系的境內(nèi)最重要運(yùn)營(yíng)和發(fā)債的主體，2022年底總資產(chǎn)和總負(fù)債分別達(dá)到1.39萬(wàn)億和1.15萬(wàn)億，占據(jù)整個(gè)碧桂園體系總資產(chǎn)和總負(fù)債的80%左右。網(wǎng)其主要承擔(dān)著碧桂園體系合同負(fù)債和少數(shù)股東權(quán)益部分，而其它主體則承擔(dān)著碧桂園體系有息負(fù)債、應(yīng)付債券部分。

碧桂園有息債務(wù)余額2713億元，相比2019年累積下降552億元。碧桂園為非關(guān)聯(lián)方提供的擔(dān)保余額降至242億元，表面上看碧桂園的有息負(fù)債體量并不高，且余額還在持續(xù)下降，但就地產(chǎn)行業(yè)而言，隱性負(fù)債也值得關(guān)注?；?022年底碧桂園的應(yīng)付賬款和合同負(fù)債分別為4374億元和6682億元（合計(jì)1.11萬(wàn)億），所以其隱性負(fù)債體量是比較龐大的，成為支撐碧桂園能夠運(yùn)行下去的重要力量。此外，金融機(jī)構(gòu)的借款成本在余額明顯下降的情況下反而出現(xiàn)了上升，表明金融機(jī)構(gòu)對(duì)碧桂園的認(rèn)可度在下降。

在發(fā)債方面，碧桂園體系共計(jì)4只發(fā)債主體，分別為碧桂園控股、碧桂園地產(chǎn)企業(yè)、廣東騰越建筑工程和增城市碧桂園物業(yè)發(fā)展。其中，后面三家發(fā)債主體的存續(xù)債券余額合計(jì)達(dá)到245億元（碧桂園地產(chǎn)、騰越建筑和增城市碧桂園物業(yè)分別為200億元、12.92億元和31.99億元），基本均為人民幣債券。而碧桂園控股作為發(fā)行主體的存續(xù)債券以美元債為主。截至目前，碧桂園系人民幣債券超300億元、美元債余額接近100億美元。

(圖片來(lái)源：棱鏡，侵刪)

從受限資產(chǎn)情況來(lái)看，碧桂園的資產(chǎn)抵押率不高，可能是因?yàn)槭袌?chǎng)對(duì)碧桂園資產(chǎn)的認(rèn)可度較低，更深一層的原因是碧桂園開(kāi)發(fā)的物業(yè)大多位于非核心區(qū)域。綜合各項(xiàng)數(shù)據(jù)來(lái)看，目前碧桂園的流動(dòng)性的確比較緊，項(xiàng)目的區(qū)域分布在一定程度上加劇了其去化難度，這從其2022年以來(lái)銷售下降幅度大于整個(gè)行業(yè)平均水平上便可見(jiàn)一斑。同時(shí)，碧桂園的籌資活動(dòng)也明顯受到限制，整體呈現(xiàn)凈流出態(tài)勢(shì)，這意味著如果其不選擇躺平，將會(huì)面臨“余糧不斷被消耗”的困境。

在其它地產(chǎn)企業(yè)紛紛躺平的情況下，不躺平的地產(chǎn)企業(yè)如果得不到政策層面的眷顧，則無(wú)疑會(huì)損失更大。網(wǎng)從減輕自身債務(wù)壓力以及儲(chǔ)備自身余糧等角度來(lái)看，“躲平”是最好的選擇，有助于改善其面臨的流動(dòng)性困境，而目前的情況更可能是碧桂平想躺而不得。各地在解決轄區(qū)內(nèi)恒大問(wèn)題樓盤方面已經(jīng)面臨問(wèn)題，無(wú)法在承受碧桂園的躺下。

廣東省城規(guī)院住房政策研究中心首席研究員李宇嘉指出：碧桂園發(fā)生風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)上下游產(chǎn)業(yè)鏈的影響也太大了，畢竟碧桂園的規(guī)模體量擺在那里?；?strong>建議地方國(guó)企金融機(jī)構(gòu)，央企金融機(jī)構(gòu)（AMC，政策性銀行）進(jìn)場(chǎng)托底，穩(wěn)定市場(chǎng)預(yù)期。

碧桂園出現(xiàn)危機(jī)，一方面是其自身的經(jīng)營(yíng)和財(cái)務(wù)情況的確存在很大的問(wèn)題，但目前市場(chǎng)大環(huán)境的壓力也是很重要的原因。

自2023年第一季度，房地產(chǎn)行業(yè)短暫的景氣后，第二季度再次呈現(xiàn)出嚴(yán)重的衰退勢(shì)頭，趨勢(shì)已蔓延到以往相對(duì)比較安全的央國(guó)企地產(chǎn)企業(yè)，據(jù)中泰的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，今年6月份房企銷售額整體塌方，碧桂園、濱江、新城控股、中鐵建、遠(yuǎn)洋等房企的銷售額均同比出現(xiàn)了腰斬，另外招商、華潤(rùn)、金茂、龍湖、卓越等房企6月銷售額同比的跌幅也都在30%上下，萬(wàn)科、保利、中海、綠地、華發(fā)等房企6月銷售額同比的跌幅也都在20%上下。市場(chǎng)預(yù)測(cè)房企第二輪爆雷潮將到來(lái)，高盛集團(tuán)最近表示，預(yù)計(jì)中國(guó)高收益房地產(chǎn)美元債的違約率將會(huì)上升，理由是房企拖欠付款和政策的不確定性會(huì)繼續(xù)給行業(yè)帶來(lái)壓力。

這一輪房地產(chǎn)行業(yè)二次爆雷潮，仍是市場(chǎng)出清的必然過(guò)程，在客觀上加速擠出房地產(chǎn)行業(yè)累積的泡沫和風(fēng)險(xiǎn)，促成房地產(chǎn)市場(chǎng)獲得新生。

房地產(chǎn)是一個(gè)高度區(qū)域性的行業(yè)，不同地方的經(jīng)濟(jì)狀況、區(qū)域特性乃至人文生態(tài)都有非常大的不同，只有深耕當(dāng)?shù)氐姆康禺a(chǎn)企業(yè)才能真正掌握。網(wǎng)而且房地產(chǎn)行業(yè)與金融深度綁定，一旦超大型的房地產(chǎn)企業(yè)發(fā)生危機(jī)，影響面過(guò)大，對(duì)金融體系也容易造成系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，所以未來(lái)的房地產(chǎn)企業(yè)一定是中小型化、區(qū)域化，而不是曾經(jīng)那種全國(guó)布局的企業(yè)生態(tài)；結(jié)合7月21日國(guó)常會(huì)審議通過(guò)的《關(guān)于在超大特大城市積極穩(wěn)步推進(jìn)城中村改造的指導(dǎo)意見(jiàn)》，未來(lái)國(guó)資將逐步進(jìn)入房地產(chǎn)行業(yè)，進(jìn)一步推動(dòng)房地產(chǎn)行業(yè)的轉(zhuǎn)型和健康發(fā)展，房地產(chǎn)行業(yè)將改變高度金融化屬性，回歸制造業(yè)本源，成為關(guān)系國(guó)計(jì)民生的支柱性行業(yè)。

來(lái)源：不良資產(chǎn)頭條、任博宏觀論道、金融監(jiān)管研究院等

(文章來(lái)源：定峰匯-公眾號(hào)，侵刪)