家居為地產(chǎn)后周期細(xì)分領(lǐng)域最具潛力賽道，市占率有較大提升空間，根據(jù)我們測(cè)算，中性假設(shè)下定制櫥柜行業(yè)規(guī)模約1009億元，衣柜規(guī)模約1358億元。

2020年零售歐派廚柜、索菲亞衣柜市場(chǎng)占有率（以下稱市占率）僅6%、5%，2020年顧家、敏華內(nèi)銷沙發(fā)市場(chǎng)占有率分別為5%、6%，喜臨門(mén)、慕思內(nèi)銷床墊市占率分別為4%、7%。

家居品類產(chǎn)品滲透率依舊有提升空間，近年定制櫥柜60%，定制衣柜30%，床墊60%，功能沙發(fā)銷售量滲透率約4.4%，銷售額滲透率為12%。地產(chǎn)基本面下行背景下政策持續(xù)超預(yù)期，地產(chǎn)鏈將持續(xù)受益。

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龍頭企業(yè)市占率依舊為個(gè)位數(shù)

品類滲透率還有較大提升空間

家居為地產(chǎn)后周期細(xì)分領(lǐng)域最具潛力賽道，家居行業(yè)規(guī)模大，龍頭市占率低，企業(yè)依舊處于成長(zhǎng)階段，龍頭競(jìng)爭(zhēng)力已不同以往。從量的維度，保守預(yù)計(jì)國(guó)內(nèi)每年裝修需求約為~1550萬(wàn)套（新房+存量市場(chǎng)）。

定制家具：根據(jù)我們測(cè)算，中性假設(shè)下，合理櫥柜行業(yè)規(guī)模~1009億元（其中工程業(yè)務(wù)290億元），合理衣柜規(guī)模約~1358億元（其中工程業(yè)務(wù)預(yù)計(jì)占10%），2020年零售市場(chǎng)歐派廚柜、索菲亞衣柜市占率分別為6%、5%，2020年工程櫥柜市場(chǎng)志邦、歐派市占率分別為4%、6%。

軟體家具：根據(jù)前瞻產(chǎn)業(yè)研究院數(shù)據(jù)，2020年沙發(fā)行業(yè)規(guī)模約為623億元，保守假設(shè)行業(yè)規(guī)模維持平穩(wěn)，2020年顧家、敏華內(nèi)銷沙發(fā)市占率分別為5%、6%。根據(jù)慕思股份招股說(shuō)明書(shū)，2019年床墊行業(yè)規(guī)模576億元，保守假設(shè)行業(yè)規(guī)模維持平穩(wěn)，2020年喜臨門(mén)、慕思內(nèi)銷床墊市占率分別為4%、7%。

產(chǎn)品滲透率方面：

（1）定制：預(yù)計(jì)2021年櫥柜、衣柜滲透率已經(jīng)提升至65%、35%，定制產(chǎn)品依舊具備滲透空間。

（2）床墊：根據(jù) CSIL 的統(tǒng)計(jì)，發(fā)達(dá)國(guó)家床墊滲透率達(dá)到85%，而中國(guó)床墊滲透率僅60%。

（3）功能沙發(fā)：從量的角度2019年國(guó)內(nèi)功能沙發(fā)銷售量滲透率約4.4%，從銷售額角度國(guó)內(nèi)功能沙發(fā)滲透率約為12%，而2019年美國(guó)功能沙發(fā)滲透率為41.5%。

(圖片來(lái)源：天風(fēng)證券，侵刪)

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如何提升市占率？

我們認(rèn)為，渠道、產(chǎn)品、服務(wù)、制造，每一個(gè)環(huán)節(jié)做到極致都能帶來(lái)集中度的提升。當(dāng)前龍頭企業(yè)已經(jīng)進(jìn)入發(fā)揮規(guī)模優(yōu)勢(shì)，擠出地方品牌的階段，行業(yè)供給端進(jìn)入整合期。一方面，渠道集中度持續(xù)提升，渠道的下沉和空白市場(chǎng)布局依舊在進(jìn)行，龍頭家居企業(yè)每年銷售費(fèi)用已經(jīng)達(dá)到5-25億量級(jí)，龍頭對(duì)渠道多元化、精細(xì)化管理、經(jīng)銷商賦能的能力已經(jīng)遠(yuǎn)超同行。另一方面，龍頭優(yōu)化服務(wù)環(huán)節(jié)，信息化、物流、安裝等過(guò)程也在持續(xù)精進(jìn)。

(圖片來(lái)源：天風(fēng)證券，侵刪)

產(chǎn)品拓展方面，一方面，消費(fèi)者對(duì)品牌認(rèn)知度持續(xù)提升，大品牌設(shè)計(jì)研發(fā)投入多，產(chǎn)品優(yōu)勢(shì)增加，品類拓展更順利。另一方面，龍頭企業(yè)智造能力已經(jīng)和小品牌拉開(kāi)差距，降低生產(chǎn)成本，發(fā)力整合其他家具品類，讓產(chǎn)品更具備競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。

家居龍頭供應(yīng)鏈優(yōu)勢(shì)強(qiáng)，產(chǎn)品整合能力凸顯，終端客單價(jià)明顯提升。歐派家居推出19800/29800/39800/49800不同等級(jí)的套餐，除19800套餐僅包含衣柜外，其余套餐均包含定制衣柜、成品家具、背景墻，其中29800/39800套餐可免費(fèi)升級(jí)為芝華仕沙發(fā)，49800套餐可免費(fèi)升級(jí)M&D沙發(fā)。

索菲亞推出39800整家套餐，包含芝華仕沙發(fā)、舒達(dá)軟床及床墊，以及加價(jià)可配卡薩帝、東芝、海爾等品牌家電，家居家電品牌強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合，體現(xiàn)了頭部企業(yè)規(guī)模化集采的優(yōu)勢(shì)、以及對(duì)供應(yīng)鏈的整合能力。

顧家推出79800整家高配輕奢套餐，包括24㎡定制環(huán)保柜（24款花色），價(jià)值6萬(wàn)軟體家具。

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重點(diǎn)關(guān)注存量市場(chǎng)

根據(jù)貝殼研究院數(shù)據(jù)，全國(guó)二手房年平均交易量約為400萬(wàn)套，占住房交易的20%，二手房交易熱度和房?jī)r(jià)相關(guān)性更高，而存量房更新需求和房齡及消費(fèi)能力更相關(guān)，和居民對(duì)品質(zhì)住房的要求更相關(guān)。根據(jù)貝殼研究院數(shù)據(jù)，2021年全國(guó)二手房成交套數(shù)約393萬(wàn)套，同比下滑約6.4%，近幾年年平均二手房成交套數(shù)約為400萬(wàn)套左右，假設(shè)新房銷售套均面積為100平米/套，2021年全國(guó)新房和二手房銷售套數(shù)合計(jì)將近2000萬(wàn)套，二手房交易占比約20%。

根據(jù)我們測(cè)算，2022/2023/2024/2025年全國(guó)存量更新需求占比約為19%/20%/22%/25%/28%，每年存量更新需求約為338萬(wàn)套/375萬(wàn)套/439萬(wàn)套/517萬(wàn)套。假設(shè)新成交商品住房15年翻新一次，2020年后正好迎來(lái)2005年開(kāi)始的新房銷售高峰，05-21年我國(guó)新房銷售規(guī)模屢創(chuàng)新高，其中08-15年規(guī)模增幅最顯著，基于此，我們認(rèn)為未來(lái)3年存量房更新需求或迎顯著上升。

(圖片來(lái)源：天風(fēng)證券，侵刪)

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全國(guó)存量房規(guī)模21年末約238.1億方。按國(guó)家統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，1999年全國(guó)城鎮(zhèn)人均住宅面積9.8平米/人，對(duì)應(yīng)城鎮(zhèn)存量住宅規(guī)模42.87億方，假設(shè)套均面積90平米/套，存量住宅規(guī)模為4764萬(wàn)套。在此基礎(chǔ)上，累加每年商品住宅銷售面積，2021年我們保守預(yù)計(jì)全國(guó)城鎮(zhèn)有效存量商品住宅市場(chǎng)規(guī)模為238.1億方。

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每年存量更新需求：2022-2025年城鎮(zhèn)商品住宅存量翻新套數(shù)預(yù)計(jì)分別為338、375、439、517萬(wàn)套。假設(shè)存量商品房15年翻新一次，每年翻新比例為10%，平均住宅面積為100平米/套。

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因此，家居行業(yè)市場(chǎng)增長(zhǎng)空間仍然較大。

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