(圖片來源：水暖閥門網(wǎng)，侵刪)

2021年上半年，家居企業(yè)排隊上市，已經(jīng)成為A股的一道亮麗風(fēng)景線。截至7月14日，準(zhǔn)備上市及已上市的家居企業(yè)共計40家，涵蓋軟體家具、智能家居、門窗、衛(wèi)浴等多個行業(yè)。

近日，箭牌家居集團股份有限公司（以下簡稱“箭牌家居”）也向深交所遞交招股書，但在其上市的背后，仍有許多問題亟需解決。箭牌家居系家族企業(yè)，公司償債能力薄弱，恐損害投資者利益。

且僅1年的時間，公司估值不但沒有大幅增長，而且知名企業(yè)和投資者先后入股，恐存利益輸送。此外，報告期內(nèi)營收與利潤波動背道而馳，公司提價策略適得其反，未來發(fā)展難以預(yù)料。

家族企業(yè)負(fù)債高企

箭牌家居成立于2013年4月7日，后于2019年12月變更為股份有限公司。公司的主要品牌有ARROW箭牌，F(xiàn)AENZA法恩莎、ANNWA安華。

據(jù)招股書披露，箭牌家居的控股股東為樂華恒業(yè)投資，持股比例為55.24%，實控人為謝岳榮、霍秋潔、謝安琪、謝煒4人。4名實控人合計持有65%的樂華恒業(yè)投資的股權(quán)，其中謝岳榮和霍秋潔為夫妻關(guān)系，謝安琪和謝煒均為二人的子女，而且謝岳榮直接持有箭牌家居23.94%的股份，所以4人合計持有箭牌家居79.17%的股份。

顯然是一家典型的家族企業(yè)，而且4人在2020年10月20日還一同簽署了《一致行動協(xié)議》，即4人在企業(yè)中擁有絕對的控制權(quán)和決定權(quán)。

在報告期內(nèi)，箭牌家居的流動負(fù)債分別為50.83億元、46.3億元、44.1億元，流動資產(chǎn)分別為29.5億元、27.22億元、30.43億元。公司的流動負(fù)債雖然逐年遞減，但流動資產(chǎn)仍然無法覆蓋流動負(fù)債。

此外，箭牌家居的資產(chǎn)負(fù)債率較高，且遠(yuǎn)高于同行均值。報告期內(nèi)公司的資產(chǎn)負(fù)債率分別為82.95%、75.05%、67.56%，而同期同行均值分別為42.4%、44.23%、47.37%。不僅如此，箭牌家居的流動比率和速動比率均低于同行均值，即公司的短期償債能力低于同行均值。

懷疑存在利益輸送

箭牌家居在完成改制后，進行了兩次增資，分別在2020年10月和12月。增資完成后，公司的整體估值達(dá)到114.18億元，但這兩次增資具有“突擊入股”之嫌。

按照相關(guān)規(guī)定，發(fā)行人在提交申請前12個月內(nèi)新增股東，應(yīng)在招股說明書中充分披露新增股東的基本情況、入股原因、入股價格及定價依據(jù)。

箭牌家居在2020年年末的最后一次增資，引進了高領(lǐng)系、深圳國資、佛山市創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)基金等知名戰(zhàn)略投資者，及紅星美凱龍、居然之家等家居賣場龍頭，具體包括：珠海岙恒、紅土君晟、深創(chuàng)投（國資）、紅星喜兆、青島青堃、北京居然之家。

但值得注意的是，在2019年10月24日，箭牌有限將注冊資本由80000萬元增加至82172.95萬元，增資價格為每股8.52元/注冊資本，整體估值為70億元。僅過了1年的時間，箭牌家居的估值就激增了44億元，增幅為62.85%，實在令人匪夷所思。

此外，《每日財報》注意到，在2019年10月的增資過程中，中證投資作為外部投資者按照8.52元/注冊資本，認(rèn)繳出資469.56萬元。時隔一年，中證投資的股權(quán)估值約為6170萬元，即在一年內(nèi)增長約54%。

要知道中證投資是中信證券的全資子公司，且中信證券又系箭牌家居此次IPO的保薦機構(gòu)，其對箭牌家居的投資浮盈在1年左右的時間就超過50%，因此不得不讓人懷疑公司向中信證券進行“利益輸送”。

營收利潤背離，依賴經(jīng)銷模式

箭牌家居的主營業(yè)務(wù)包括衛(wèi)生陶瓷、龍頭五金、浴室家具、瓷磚等產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)、銷售。在2018-2019年，公司實現(xiàn)營收分別為68.1億元、66.58億元、65.02億元，同期扣非歸母凈利潤分別為0.67億元、5.07億元、5.33億元?？梢?，箭牌家居營收與利潤的變化趨勢背道而馳。

對此，箭牌家居表示，產(chǎn)生背離的原因之一是公司毛利率的增長。據(jù)悉，報告期內(nèi)公司主營業(yè)務(wù)毛利率分別為24.45%、32.09%、31.63%，而毛利率的提升很大程度上是由于產(chǎn)品單價的上漲。

下圖為細(xì)分產(chǎn)品的毛利率，可見大部分產(chǎn)品的毛利率均有所提升。不過我們發(fā)現(xiàn)，這種提價策略的效果卻并不盡人意，產(chǎn)品單價的上漲導(dǎo)致相關(guān)產(chǎn)品的銷量出現(xiàn)下降。即使箭牌家居在2020年下調(diào)了部分產(chǎn)品的單價，也仍沒有改善產(chǎn)品銷量下降的問題。

圖片來源：招股書

譬如，報告期內(nèi)，公司的衛(wèi)生陶瓷類產(chǎn)品的總銷量從2018年的839.59萬/件下降至2020年的749.55萬/件，浴室柜產(chǎn)品總銷量從2018年的152.08萬套降至2020年的109.34萬套。

另外，箭牌家居主要通過經(jīng)銷的模式對外銷售，報告期內(nèi)經(jīng)銷模式下的收入占主營業(yè)務(wù)收入的比例均高于94%。與此同時，公司也在不斷新增門店，截至2020年末，箭牌家居的經(jīng)銷商合計1746家，分銷商合計6197家，終端門店網(wǎng)點合計10239家。

我國衛(wèi)浴市場行業(yè)的集中度較低，頭部企業(yè)包括科勒、ToTo等，但是盡管如此，箭牌仍與頭部企業(yè)在市場占有率方面存在顯著差距。另一方面，未來如果受環(huán)保政策、銷售渠道變革的影響，行業(yè)的競爭也會愈發(fā)激烈，箭牌家居未來的增長潛力綜合來說還是有待觀察的。

(文章來源：水暖閥門網(wǎng)，侵刪)